对于任何行业，周期大致有两类：成长周期以及成熟周期。

　　我们认为，对于汽车行业，成长周期亦或成熟周期判断的关键变量是：一、人均汽车保有量高低；二、购车行为属于初次购买亦或更新重置；三、近年行业销量是快速亦或缓慢增长；四、汽车业利润主要来自制造业亦或汽车金融。

　　“成长周期”成立的条件是：

　　★人均汽车保有量低；

　　★购车行为属于首次购买；

　　★行业销量快速增长；

　　★利润主要来自于制造业。

　　“成熟周期”成立的条件是：

　　★人均汽车保有量高；

　　★购车行为属于更新重置；

　　★行业销量缓慢增长；

　　★利润主要来自于汽车金融及相关多元化。

　　我们认为，美国汽车产业周期基本可定义为“成熟期”。我们目睹了此间，尤其是上世纪90年代，美国轻型车缓慢的销售增长率、行业较低的产能利用率、通用汽车利润的浮沉以及利润构成的变化。

　　细查通用汽车2003年净利构成，我们发现：其汽车制造部门盈利微薄，而主要依靠汽车金融部门GMAC。而GMAC盈利不再局限于传统的汽车金融领域，44.9%的净利来自于房屋。

　　我们不禁要问，在进入成熟期后，除了“汽车业产业链利润将从制造环节向汽车金融环节迁移”外，是否意味着“汽车金融业务也要开展相关多元化”呢？

　　我们认为，就“长周期”而言，目前中国乘用车行业依然处于“成长阶段”，总体趋势向上。

　　理由是：

　　★我们对中国经济未来发展持续看好；

　　★目前我国每百人私车保有量远低于世界发达国家水平(1.83辆，2003)，购车行为属于首次购车。

　　这会在能源、交通约束弱化时对中国汽车消费长期增长构成重要支撑。

　　但就“短周期”而言，利润波峰出现在2004年4月，目前处于“从波峰向波谷”运动过程中。我们预计，此轮短周期调整期有望持续到2006年年中。

　　需要强调的是，中国轿车业在经历2-3年的高速增长后，回调一般应历时2年。

　　而2006年中期前后，乘用车行业盈利能力有望见底回升，预计届时需求将增长25%以上，产能利用率回升至61%，国产化率显著提高(经过两年困境)、汽车成本环境有较大改善(国内汽车钢板全面投产、其他大宗原材料价格从2004年价格的顶峰基本回落至正常值、电力价格稳定)。

　　盈利能力向国际看齐

　　我们预计，从此轮调整开始，未来中国乘用车企业盈利能力将迅速向国际厂商看齐。

　　其驱动因素有二：

　　★对外开放、资本流动引发利润平均化。国际厂商通过国内设厂轻易绕过25%关税壁垒，国内企业的竞争直接演变成合资企业的竞争。而合资企业的竞争将演变为跨国汽车厂商综合实力的竞争，其盈利能力水平将迅速向其母公司靠拢。我们注意到，随着对外开放的深入，价格水平率先与国际接轨；随着价格战的开始，销售费用占销售收入比例逐渐抬升，逼向国际水平。

　　★广义成本结构日趋相像。过去中国乘用车企业很少提取的技术开发费将快速上扬；而合资企业的税收优惠也将随着“两免三减半”的结束及“内外资所得税”的并轨，趋于消亡。

　　我们预计，中国厂商5年内平均化的净利润率水平将从目前的10%下跌至3%。